Como o as finanças tradicionais podem causar uma crise financeira global

Daniel Tischer, professor de administração, Universidade de Bristol, Adam Leaver, professor de contabilidade e sociedade, Universidade de Sheffield, e Jonathan Beaverstock, professor de administração internacional, Universidade de Bristol.
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No cerne da crise financeira global de 2007-09 estava um derivativo de crédito obscuro chamado de obrigação de dívida colateralizada (CDO). Os CDOs eram produtos financeiros baseados em dívidas – mais notoriamente, hipotecas residenciais – que eram vendidas por bancos a outros bancos e investidores institucionais.

A lucratividade desses CDOs dependia em grande parte da capacidade dos proprietários de pagar suas hipotecas. Quando as pessoas começaram a entrar em default, o mercado de CDOs entrou em colapso. E como os CDOs estavam entrelaçados com outros mercados financeiros e de seguros, seu colapso levou muitos bancos à falência e deixou outros exigindo apoio do governo e do banco central.

Muitos pensaram que isso acabaria com o mercado de derivativos de crédito estruturados complexos, mas não foi o que aconteceu. Em 2021, um primo próximo do CDO conhecido como obrigação de empréstimo colateralizado ou CLO estava se aproximando do valor equivalente do mercado de CDO em seu pico. Um número recorde de CLOs foi emitido em agosto, e o valor do mercado como um todo está se aproximando de US$ 1 trilhão. Muitos no setor de serviços financeiros dizem que não há nada com que se preocupar, mas há boas razões para estarem errados.

Como os CLOs diferem dos CDOs 

As obrigações de empréstimos garantidos são sustentadas não por hipotecas, mas pelos chamados empréstimos alavancados. Trata-se de empréstimos corporativos de consórcios de bancos, contratados, por exemplo, por firmas de private equity para pagar aquisições.

Os proponentes dos CLOs argumentam que os empréstimos alavancados têm um registro menor de inadimplência do que as hipotecas subprime, e que os CLOs têm estruturas menos complexas do que os CDOs. Eles também argumentam que os CLOs são mais bem regulamentados e têm amortecedores mais pesados ​​contra inadimplência por meio de um design de produto mais conservador.

Nada disso é falso, mas isso não significa que o risco desapareceu. As hipotecas, por exemplo, tiveram baixa taxa de inadimplência na década de 1990 e início de 2000. Mas como os CDOs permitiram que os bancos vendessem suas hipotecas para liberar seus balanços para mais empréstimos, eles começaram a emprestar para clientes mais arriscados em sua busca por mais negócios.

Esse relaxamento dos padrões de empréstimos para hipotecas subprime – hipotecas emitidas para tomadores de empréstimos com uma classificação de crédito ruim – aumentou a taxa de inadimplência eventual dos CDOs, já que as pessoas que não podiam pagar suas hipotecas pararam de pagá-las. O perigo é que o mesmo apetite por CLOs pode igualmente reduzir os padrões de empréstimos alavancados.

Em um aspecto, os CLOs podem até ser piores do que os CDOs. Quando os proprietários não quitavam suas hipotecas e os bancos retomavam e vendiam suas casas, eles podiam recuperar quantias substanciais que poderiam ser repassadas aos investidores do CDO. No entanto, as empresas são bastante diferentes das casas – seus ativos não são apenas tijolos e argamassa, mas também coisas intangíveis, como marcas e reputação, que podem ser inúteis em uma situação de inadimplência. Isso pode reduzir o valor que pode ser recuperado e repassado aos investidores de CLO.

Efeitos de rede

Em um artigo recente, examinamos as semelhanças entre CDOs e CLOs, mas, em vez de comparar seu design, examinamos documentos legais que revelam as redes de profissionais envolvidos neste setor. Atores trabalhando juntos por vários anos constroem confiança e entendimentos compartilhados, o que pode reduzir custos. Mas a sociologia mundana das trocas repetidas pode ter um lado sombrio se as empresas fizerem concessões umas às outras ou se tornarem muito interdependentes. Isso pode reduzir os padrões, apontando para um tipo diferente de risco inerente a esses produtos.

A Financial Crisis Inquiry Commission (FCIC), nomeada pelos Estados Unidos, encontrou evidências desse lado negro em seu relatório de 2011 sobre o colapso do mercado de CDO, destacando os efeitos corrosivos de relacionamentos repetidos entre agências de classificação de crédito, bancos, fornecedores de hipotecas, seguradoras e outros. O FCIC concluiu que a complacência se instalou à medida que a indústria aceitou prontamente hipotecas e outros ativos de qualidade cada vez mais inferior para colocar em CDOs.

Não é novidade que a criação de CLOs requer muitos dos mesmos conjuntos de habilidades que os CDOs. Nosso artigo descobriu que os principais atores nas redes de CDOs no início dos anos 2000 eram frequentemente os mesmos que desenvolveram CLOs após 2007-09. Isso levanta a possibilidade de que a mesma complacência da indústria pudesse ter se estabelecido novamente.

Com certeza, a qualidade dos empréstimos alavancados se deteriorou. A proporção de empréstimos denominados em dólares norte-americanos conhecidos como covenant-light ou cov-lite – o que significa que há menos proteções ao credor – aumentou de 17% em 2010 para 84% em 2020. E na Europa, a porcentagem de empréstimos cov-lite acredita-se ser maior.

A proporção de empréstimos em dólares americanos concedidos a empresas que estão mais de seis vezes alavancadas – o que significa que foram capazes de tomar emprestado mais de seis vezes seu lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização (EBITDA) – também aumentou de 14% em 2011 para 30% em 2018.

Antes da pandemia, havia sinais alarmantes de tomadores de empréstimos explorando padrões de crédito mais flexíveis em empréstimos alavancados para mover ativos para subsidiárias onde as restrições impostas por acordos de empréstimo não se aplicariam. Em caso de inadimplência, isso limita a capacidade dos credores de confiscar esses ativos. Em alguns casos, essas subsidiárias irrestritas conseguiram pedir mais dinheiro emprestado, o que significa que a empresa em geral devia mais no total. Isso tem fortes ecos da criatividade financeira que gerou empréstimos mais arriscados em 2005-07.

Então, quão preocupados devemos estar? O mercado CLO é certamente muito grande e a inadimplência corporativa pode disparar se o dinheiro extra injetado na economia pelos bancos centrais e governos em resposta à crise do COVID for apenas um alívio temporário. Os principais compradores desses derivativos novamente parecem ser bancos grandes e sistemicamente importantes. Por outro lado, segundo alguns relatos, esses derivativos estão menos entrelaçados com outros mercados financeiros e de seguros, o que pode reduzir seus riscos sistêmicos.

No entanto, o mercado é pelo menos grande o suficiente para causar alguma perturbação, o que poderia causar grandes rupturas no sistema financeiro global. Se as redes por trás desses produtos estão ficando cegas para os riscos e permitindo que a qualidade do CLO diminua lentamente, não descarte os problemas futuros.

Este artigo foi republicado de The Conversation sob uma licença Creative Commons. Leia o artigo original.